დამოუკიდებლობის მოპოვებასთან და საბაზრო ეკონომიკისკენ სვლის დაწყებასთან ერთად საქართველომ კაპიტალის ბაზრების განვითარებაც დაიწყო, რაც ჯანსაღი და მზარდი ეკონომიკის მნიშვნელოვანი კომპონენტია. ამ სტატიაში ჩვენ ვისაუბრებთ ადგილობრივი ფასიანი ქაღალდების ისტორიასა და პერსპექტივებზე საქართველოში.
საქართველოში ორი განსხვავებული ფასიანი ქაღალდების ბაზარია: 1) სახელმწიფო ფასიანი ქაღალდები და 2) კორპორაციული და საერთაშორისო ფინანსური ინსტიტუტების ობლიგაციები.
სახელმწიფო ფასიანი ქაღალდების ბაზარი
სახელმწიფო ფასიან ქაღალდებთან დაკავშირებული რეგულაცია 1997 წელს შემუშავდა. პირველი ემისიები მოკლევადიანი – 7–დან 91-დღემდე ხანგრძლივობის ფასიანი ქაღალდები იყო. 2002 წელს გამოიცა პირველი 6-თვიანი სახაზინო ობლიგაციები, რასაც 2004 წელს 1-წლიანი ობლიგაციების გამოშვება მოჰყვა. 2006-2008 წლების პაუზის შემდგომ 2009 წელს ბაზარი ისევ გაიხსნა.
საქართველომ სახაზინო ფასიანი ქაღალდების ბაზრის განვითარებაში მნიშვნელოვანი პროგრესი განიცადა. დღეს საქართველოს ფინანსთა სამინისტროს მიერ გამოშვებული სახაზინო ფასიანი ქაღალდები მოიცავს როგორც მოკლევადიან (1-წლიან), ასევე საშუალო და გრძელვადიან (2-, 5-, 10-წლიან) ემისიებს. 2006 წელს სახელმწიფო ფასიანი ქაღალდების ბაზარს დაემატა საქართველოს ეროვნული ბანკის მიერ გამოშვებული 3- და 6-თვიანი ვადის სადეპოზიტო სერტიფიკატი. ბაზრის განვითარებამ ფასიანი ქაღალდების ხშირი და გაზრდილი მოცულობის ემისიები განაპირობა, რამაც თავის მხრივ ხელი შეუწყო მეორეული ბაზრისა და რეპო-ტრანზაქციების მოცულობის ზრდას.
კორპორაციული და საერთაშორისო ფინანსური ინსტიტუტების მიერ გამოშვებული ობლიგაციები
მაშინ როცა მთავრობა სახაზინო ფასიანი ქაღალდების ბაზრის განვითარებაზე იყო ფოკუსირებული, მას არ ჰქონდა კორპორაციული ობლიგაციების ბაზრის სტიმულირების კონკრეტული გეგმა. პირველი კორპორაციული ობლიგაციების ემისია განხორციელდა 2005 წელს, როცა საქართველოს ბანკმა 2 მლნ ლარის, 2-წლიანი ფასიანი ქაღალდები გამოუშვა. მეორე ემისია იყო 5-მილიონლარიანი, ამ პერიოდში 2-წლიანი ობლიგაციების ემისია აგრეთვე განხორციელდა „პროკრედიტ ბანკის“ მიერ. ორივე ემისია საჯარო იყო. აღნიშნული ობლიგაციები დაშვებული იყო საქართველოს საფონდო ბირჟაზე.
პირველი ორი არაფინანსური სექტორის მიერ გამოშვებული ობლიგაციები იყო 2007 წელს შპს „ელიტ ელექტრონიქსის“ (0,3 მლნ აშშ დოლარი) და 2008 წელს სს „აუტო ფაინენსის“ (0,4 მლნ აშშ დოლარი) ემისია. აღსანიშნავია ის ფაქტი, რომ 2008 წლის ფინანსური კრიზისის შემდგომ საქართველოს რკინიგზა გახლდათ პირველი კომპანია, რომელმაც სავალო და კაპიტალის ბაზრების რესურსი გამოიყენა და 2009 წელს 25 მლნ ლარის მოცულობის 2-წლიანი ობლიგაციები გამოუშვა. 2009 – 2014 წლები ხასიათდება ობლიგაციების ბაზარზე ძალიან მწირი აქტივობით, რაც, ერთი მხრივ, აიხსნება ისეთი კომპანიების ნაკლებობით, რომელთაც სურდათ ან/და შეეძლოთ ობლიგაციების გამოშვება, და მეორე მხრივ იმით, რომ სახელმწიფო საკმარის ყურადღებას არ აქცევდა კაპიტალის ბაზრის განვითარებას.
2014 წლიდან უკვე შეიმჩნეოდა მთავრობის და სებ-ის დამოკიდებულების ცვლილება ობლიგაციების ბაზართან მიმართებით. საერთაშორისო ფინანსური ინსტიტუტების ობლიგაციების ბაზრის განვითარების ხელშეწყობის მიზნით სებ-მა ჩამოაყალიბა სია „მისაღები“ საერთაშორისო ფინანსური ინსტიტუტებისა, (ძირითადად AAA რეიტინგის მქონე ინსტიტუტები), რომელთაც შეეძლოთ ობლიგაციების გამოშვება ლარში, გაამარტივა საერთაშორისო ფინანსური ინსტიტუტებისთვის ობლიგაციების გამოშვების პროცედურები და შესაძლებელი გახადა მსგავსი ობლიგაციებით რეპო-ტრანზაქციების კეთება. დიდწილად ამ ღონისძიებების შედეგად 2014 წლიდან დღემდე, ევროპის რეკონსტრუქციისა და განვითარების ბანკმა, აზიის განვითარების ბანკმა, საერთაშორისო საფინანსო ორგანიზაციამ და შავი ზღვის განვითარების ბანკმა გააკეთეს ლარში დენომინირებული ბონდების 8 ემისია, ჯამურად 480 მლნ ლარის მოცულობით. მთავრობის მხარდაჭერა ასევე აისახა კორპორაციული ობლიგაციების ბაზარზეც. 2014 წლის იანვრიდან 2017 წლის მაისის ჩათვლით განხორციელდა 13 წარმატებული კორპორაციული ობლიგაციების ემისია, ჯამურად 140 მლნ აშშ დოლარის მოცულობით, რომელთაგან ხუთი ემისია ადგილობრივ ვალუტაში იყო დენომინირებული.
2014 წელი შეიძლება ჩაითვალოს კორპორაციული ბონდების ბაზრის განვითარების ახალ ეტაპად საქართველოში. ერთ-ერთი მნიშვნელოვანი მოვლენა, რამაც, განვითარების ეს ახალი ტალღა გამოიწვია, იყო სებ-ის გადაწყვეტილება, დაეშვა ფასიანი ქაღალდების გამოშვება და კუპონის გადახდა უცხოურ ვალუტაში. ეს ძალიან მნიშვნელოვანი სიახლე იყო, რამაც შესაძლებელი გახადა კორპორაციული ობლიგაციების წარმატებული განთავსებები. საქართველოს ეკონომიკა ხასიათდება მაღალი დოლარიზაციის დონით და 2014-ში ინვესტორების დიდი ნაწილი დოლარში ინვესტიციებს ამჯობინებდა. ამას თან ერთვოდა დეპოზიტებზე პროცენტების დაწევის ტენდენცია, რამაც კიდევ უფრო შეუწყო ხელი კორპორაციული ბონდების ბაზრის განვითარებას. ასევე აღსანიშნავია ცალკეული დიდი კორპორაციების მხრიდან ბონდების გამოშვების მზაობაც დაფინანსების წყაროების დივერსიფიცირების მიზნით.
კორპორაციული ობლიგაციების ბაზრის განვითარების თანმხლებია მნიშვნელოვანი ბენეფიტები ზემოთ ხსენებული დაინტერესებული მხარეებისთვის: 1) სავალო ბაზარი ემიტენტს სთავაზობს კომერციული ბანკის დაფინანსების ალტერნატივას და აძლევს წვდომას დიდი რაოდენობის ადგილობრივ თუ უცხოელ ინვესტორებზე. გარდა ამისა, კომპანიებს, რომელთაც სავალო ბაზრის შესაძლებლობებით სარგებლობა სურთ, უნდა ჰქონდეთ მყარი ფინანსური ანგარიშგების (რეპორტინგის) სტანდარტები და გამჭვირვალე კორპორაციული მმართველობა. აქვე აღსანიშნავია ისიც, რომ გარკვეული ზომის კომპანიებისთვის ადგილობრივი ობლიგაციების გამოშვება საერთაშორისო სავალო და კაპიტალის ბაზრებზე წვდომისკენ გადადგმული პირველი ნაბიჯია. 2) ინვესტორებს უჩნდებათ წვდომა მაღალ ფიქსირებულშემოსავლიან პროდუქტებზე, როგორც დეპოზიტის ალტერნატივაზე. 3) სახელმწიფოს დონეზე, განვითარებული ობლიგაციების ბაზარი ხელს უწყობს საქართველოს ეკონომიკაში ინვესტირების მსურველი ინდივიდუალური, თუ ინსტიტუციონალური ინვესტორების მოზიდვას და შენარჩუნებას. უფრო მეტიც, მზარდი რაოდენობა იმ კომპანიებისა, რომელთაც აქვთ მყარი ფინანსური ანგარიშგების სტანდარტები, გამჭვირვალე კორპორაციული მართვა და შესაძლებლობა, ისარგებლონ ადგილობრივი და საერთაშორისო სავალო და კაპიტალის ბაზრებით, ხელს უწყობს მომავალი ეკონომიკური ზრდის პერსპექტივებს.
საქართველოს წამყვანმა საინვესტიციო ბანკმა „გალტ ენდ თაგარტმა“, 2014 წლიდან უმნიშვნელოვანესი როლი ითამაშა კორპორაციული ობლიგაციების ბაზრის განვითარებაში. ჩვენ ვიყავით პირველი საინვესტიციო ბანკი, რომელმაც დაინახა ამ ბაზრის რეალური პოტენციალი და ბევრ წამყვან ქართულ კომპანიას დაეხმარა კორპორაციული ობლიგაციების გამოშვების პროცესში.
ჩვენი თავდაპირველი სტრატეგია მიზნად ისახავდა ინვესტორთა ყურადღების მიპყრობას ისეთი კომპანიების კორპორაციული ობლიგაციებისკენ, რომლებსაც თავიანთ სექტორში ყველაზე დიდი საბაზრო წილი ეჭირათ, ჰქონდათ ანგარიშგების მაღალი სტანდარტები და გამჭირვალე კორპორაციული მმართველობა. იმისთვის, რომ მიგვეღწია სხვადასხვა ტიპის ინვესტორთა მნიშვნელოვანი რაოდენობისთვის და შეგვეთავაზებინა ლიკვიდურობა მეორეულ ბაზარზე, გადავწყვიტეთ, კორპორაციული ობლიგაციები გამოგვეშვა საჯარო შეთავაზების გზით და დაგვეშვა საქართველოს საფონდო ბირჟაზე. საჯარო შეთავაზება იძლევა საშუალებას, რომ ბირჟის ლისტინგში დაშვებულ ობლიგაციებზე ოპერაციები გათავისუფლებულიყო გადასახადებისგან (ფასიანი ქაღალდები, რომელთა თავისუფალი ბრუნვის კოეფიციენტი აღემატება 25%-ს, თავისუფლდება საპროცენტო განაკვეთის, დივიდენდისა და ფასთაშორის სხვაობით მიღებული მოგების გადასახადისგან).
პირველი კორპორაციული ობლიგაციების გამოშვება 2014 წლის აპრილში მოხდა, როდესაც საქართველოს უძრავი ქონების სექტორში წამყვანმა კომპანია „m² უძრავი ქონება“-მ 5 მილიონი აშშ დოლარის მოცულობის 1-წლიანი ობლიგაციები, წლიური 9.5% საპროცენტო განაკვეთით, წარმატებით განათავსა. მალევე, სს „გალტ ენდ თაგარტმა“ m²-ის მეორე – 10 მილიონი აშშ დოლარის მოცულობის 1-წლიანი, წლიური 8.75 % საპროცენტო სარგებლის მქონე ობლიგაციების განთავსება უზრუნველყო. ორივე შემთხვევაში კომპანიამ წარმატებით, სრულად და დროულად შეძლო ობლიგაციების დაფარვა. ამას მოჰყვა სს „თიბისი ლიზინგის“, შპს „საქართველოს სალიზინგო კომპანიის“, სს „m² უძრავი ქონებისა” და „სამედიცინო კორპორაცია ევექსის“ ობლიგაციების გამოშვება. მათი უმეტესობა საჯაროდ შეთავაზებული ობლიგაციები იყო, რომელთაც საქართველოს საფონდო ბირჟაზე ლისტინგი გაიარეს. 2016 წლის მარტი მომდევნო მნიშვნელოვანი საფეხური იყო ქვეყანაში კორპორაციული ობლიგაციების ბაზრის განვითარების თვალსაზრისით, რადგან სს „გალტ & თაგარტმა“ შპს „ნიკორა ტრეიდის“ 5 მილიონი აშშ დოლარის ღირებულების 2-წლიანი ობლიგაციების წარმატებით გამოშვება უზრუნველყო, (საპროცენტო სარგებელი – წლიური 11%), ასევე 2016 წელს განთავსდა სს „m² უძრავი ქონების“ 25 მილიონი აშშ დოლარის მოცულობის 3-წლიანი ობლიგაციები, რაც ისტორიულად ყველაზე მსხვილი და წარმატებული გამოშვება გახლდათ.
მეორე მნიშვნელოვანი მიმართულება, რომელიც უნდა განვითარდეს, ადგილობრივ ვალუტაში დენომინირებული ობლიგაციების ბაზარი გახლავთ. ლარში დენომინირებული კორპორაციული ობლიგაციები უფრო მორგებულია იმ კომპანიებზე, რომლებსაც შემოსავალი ლარში აქვთ. ამჟამად ბაზარზე ლარით დაფინანსების დიდი მოთხოვნაა. დღემდე ლარში ფინანსური რესურსების მოპოვება მხოლოდ საბანკო კრედიტების აღებით იყო შესაძლებელი, ხშირ შემთხვევაში საკმაოდ მაღალი საპროცენტო განაკვეთებით. 2016 წელს სებ-მა შეიმუშავა რეგულაცია, რომელიც ხელს უწყობს ლარში დენომინირებული ობლიგაციების ბაზრის განვითარებას. ეს რეგულაცია რეპო-ოპერაციების უზრუნველსაყოფად ბანკებს ლარში დენომინირებული კორპორაციული ობლიგაციების გამოყენების საშუალებას აძლევს. ეს ვრცელდება ლარში დენომინირებულ ფასიან ქაღალდებზე, რომელთა ემიტენტებს აქვთ რეიტინგი საერთაშორისო სარეიტინგო კომპანიებისგან. რეპო-ოპერაციებში მონაწილეობის მიღება ხელს შეუწყობს ლარის ობლიგაციების ბაზრის განვითარებას, კომერციულ ბანკებს საშუალება ექნებათ, ეს ობლიგაციები გამოიყენონ როგორც ლიკვიდურობის მართვის ინსტრუმენტი და, შესაბამისად, უფრო აქტიურად ჩაერთონ ბაზრის განვითარებაში. გარდა ამისა, კომპანიებიც ისარგებლებენ ლარში ფინანსური რესურსების მოპოვების ალტერნატიული საშუალებით. ამით ისინი უცხოურ ვალუტასთან დაკავშირებული რისკების შემცირებას შეძლებენ, რადგან უცხოურ ვალუტაზე დამოკიდებულება დიდ საფრთხეს უქმნის კომპანიის გადახდისუნარიანობას, განსაკუთრებით – ეკონომიკური კრიზისისა და ადგილობრივი ვალუტის დევალვაციის პერიოდში. ბოლო პერიოდის განმავლობაში, უკვე ხუთი შემთხვევა იყო ადგილობრივ ვალუტაში დენომინირებული კორპორაციული ობლიგაციების გამოშვების, რომელთა ჯამური ღირებულება დაახლოებით 110 მილიონ ლარს შეადგენდა.
ადგილობრივი ობლიგაციების ბაზრის განვითარების პერსპექტივები
საქართველოში ადგილობრივი ობლიგაციებისა და კაპიტალის ბაზრის განვითარებას ბევრი ფაქტორი უწყობს ხელს: კორუფციისგან თავისუფალი გარემო, საქართველოს მთავრობისა და მარეგულირებელი ორგანოების მხარდაჭერა, მზარდი რაოდენობით პოტენციური ემიტენტების, ადგილობრივი და საერთაშორისო ინვესტორების არსებობა, რომლებსაც ადგილობრივ კორპორაციულ ობლიგაციებში ინვესტირების დიდი სურვილი და შესაძლებლობა აქვთ. და კიდევ, ერთ-ერთი ყველაზე პოზიტიური ფაქტორი ის გახლავთ, რომ არსებობს ადგილობრივი საინვესტიციო ბანკები, რომლებსაც დიდი გამოცდილება აქვთ და შეუძლიათ, კომპანიებს დაეხმარონ ამ მხრივ ფინანსური რესურსების მოპოვებაში.
ძალიან მნიშვნელოვანია საქართველოს მთავრობის 2018 წლის გეგმა ახალი საპენსიო სქემის შემუშავებასთან დაკავშირებით. გეგმის ამოქმედების შემდეგ საპენსიო ფონდი იქნება ადგილობრივ ბაზარზე ფასიანი ქაღალდების მოთხოვნის მთავარი წყარო. ასევე აღსანიშნავია, რომ მთავრობა ამუშავებს კანონპროექტს საინვესტიციო ფონდების შესახებ. ამასთან დაკავშირებით, მიგვაჩნია, რომ კორპორაციული ობლიგაციების კიდევ უფრო განვითარებისთვის გარკვეული საკითხებია დასახვეწი:
მარეგულირებელი ორგანოების მიერ რეგულაციებში გარკვეული ცვლილებები უნდა შევიდეს, კერძოდ: გამარტივდეს ფასიანი ქაღალდების გამოშვების პროცედურები, წახალისდნენ ემიტენტები, რათა მათ მოახდინონ საჯარო განთავსებები, შექმნან ხელსაყრელი პირობები საპენსიო და საინვესტიციო ფონდების განვითარებისთვის.
